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1 公司概况与发展历程Trip.com Group Limited（携程集团）是中国乃至全球领先的一站式旅游服务提供商，总部设于上海。公司起源于1999年成立的Ctrip.com International, Ltd.，于2019年10月正式更名为Trip.com Group Limited，标志着其从中国本土企业向全球化旅游集团的战略转型。集团旗下拥有多个知名品牌，包括Ctrip（携程）、Qunar（去哪儿）、Trip.com 以及 Skyscanner（天巡），形成了覆盖多层次市场、多地域服务的品牌矩阵。
携程集团的发展历程可视为中国在线旅游行业发展的缩影。公司最初以酒店预订和机票代理业务起家，凭借敏锐的市场洞察力和技术创新能力，逐步扩展至打包旅游、商务旅行管理、旅游资讯等全方位服务。2014年至2018年间，公司通过一系列战略性收购与投资实现了快速扩张，其中包括对去哪儿网的合并、对天巡网(Skyscanner)的收购，以及对同程艺龙等同行的战略投资，这些举措极大地增强了其市场占有率与业务范围。
2018年至2024年是携程集团业务全球化与深度发展的重要阶段。尽管2020年至2022年间全球旅游业受到新冠疫情的严重冲击，携程集团依然保持了业务的韧性，并通过成本优化和业务调整度过了行业低谷期。2023年至2024年，随着全球旅游市场的复苏，公司业绩实现了强劲反弹。据财报数据显示，携程集团的总收入从2022年的人民币200亿元增长至2024年的人民币534亿元，年复合增长率高达63%，显示出卓越的恢复能力和增长潜力。
截至2025年，携程集团已经发展成为业务遍及全球的综合性旅游服务平台，不仅在中国市场保持领先地位，同时通过Trip.com和Skyscanner等国际品牌在亚太地区及欧洲市场不断扩大影响力。公司近年来积极应用人工智能技术改进产品与服务，旨在通过技术创新提升用户体验和运营效率，进一步巩固其行业领导地位。
2 股权结构与公司治理2.1 股权结构携程集团采用国际化的公司治理结构，在开曼群岛注册成立，其主要上市地点为美国纳斯达克交易所（NASDAQ: TCOM）和香港交易所（HKEX: 9961）。公司股权结构相对分散，但主要股东包括创始人团队、国际机构投资者以及长期战略投资伙伴。根据2024年年报披露，公司创始人兼执行董事长梁建章（James Liang）以及首席执行官孙洁（Jane Sun）等管理层团队仍持有相当比例的股份，并通过双重股权结构保持对公司的控制权。
表：携程集团主要股东及持股比例（截至2024年12月31日）
这种股权结构既保证了管理团队在战略决策上的主导权，又通过引入国际知名机构投资者增强了市场信心和公司治理的透明度。值得注意的是，公司的主要管理层多数具有深厚的技术背景或国际视野，这与其全球化发展和科技驱动的战略定位高度契合。
2.2 公司治理特点携程集团的公司治理表现出以下特点：首先，董事会结构较为多元，包含多位独立董事，他们在审计、薪酬和提名委员会中发挥重要作用，确保了监督机制的独立性。其次，公司高度重视股东回报，自2022年起开始实施定期分红政策，2024年第二季度宣布每股分红0.28美元，股息收益率约为1.91%。此外，公司还定期实施股份回购计划，2025年第二季度累计回购金额达1142万美元，这体现了管理层对公司未来发展的信心和对股东权益的重视。
在公司治理实践方面，携程集团注重ESG（环境、社会与治理）管理，积极推动可持续旅游发展，通过技术手段减少碳足迹，并致力于打造绿色旅游供应链。虽然目前公司尚未发布独立的ESG报告，但其年报中已经包含了部分ESG相关信息的披露，反映了公司对可持续发展议题的初步关注。
3 上市与资本市场表现3.1 上市历程与股票代码携程集团的资本市场历程经历了从美国单一上市到美港双重主要上市的演变。公司最初于2003年12月在美国纳斯达克交易所上市，股票代码为"CTRP"。2019年，随着公司更名为Trip.com Group Limited，其美股代码也更改为"TCOM"。2021年4月，携程集团成功在香港联合交易所完成二次上市，股票代码为"9961"，成为又一家实现美港双重主要上市的中概股公司。
携程集团在香港的上市采用了无新股发行的介绍上市方式，这意味着公司没有通过此次上市募集新资金，主要目的是为投资者提供更多的交易地点选择，并规避潜在的中概股退市风险。这种上市方式在当时中概股回归潮中显得颇为独特，显示了公司充足的现金流和稳健的财务状况。
3.2 股价表现与发行情况在纳斯达克市场，携程集团的股价表现与中国及全球旅游行业的发展趋势高度相关。2018年至2019年期间，公司股价相对稳定，交易区间在30-45美元之间。2020年初新冠疫情爆发后，股价一度暴跌至20美元以下，但随着全球旅游市场的复苏和公司业务的恢复，股价在2023年至2024年间实现显著回升。
2024年第二季度，携程集团在纳斯达克的股价徘徊在50-60美元之间，市值约200亿美元。同期在香港交易所的股价交易区间为170-210港元，与美股价格保持基本一致，考虑到汇率因素后的价差极小，显示了两市场之间的良好套利机制。
表：携程集团上市地及股票代码信息
值得注意的是，携程集团从未在任何交易所退市或进行借壳上市，其资本市场路径相对清晰透明。公司通过双重主要上市结构，既满足了国际投资者对美国存托凭证(ADR)的投资需求，也为亚太地区投资者提供了更便捷的投资渠道，同时降低了因地缘政治因素带来的上市风险。
4 核心业务与产品结构演变4.1 业务范围与服务体系携程集团作为一站式旅游服务提供商，其业务范围涵盖住宿预订、交通票务、打包旅游、商务旅游以及其他旅游相关服务。公司通过自主运营和平台模式相结合，为用户提供全面且多样化的旅游产品选择。具体而言，公司的主要业务板块包括：
住宿预订服务：作为酒店代理平台，为用户提供国内外酒店预订服务，并从中获得佣金收入。该业务是公司最核心的收入来源之一，贡献了总收入的40%以上。
交通票务服务：提供机票、火车票、汽车票等交通方式的预订服务，其中机票预订是主要的收入来源。公司通过提供保险服务、在线选座、快速安检等增值服务增强用户黏性。
打包旅游产品：为自由行游客提供团体旅游、半团体旅游以及定制旅游套餐，这些产品通常包含交通、住宿、当地活动等多种组合元素。
商务旅游服务：为企业客户提供差旅管理解决方案，包括差旅数据采集与分析、行业基准比较、成本节约分析和旅行管理系统等。
其他服务：包括在线广告、金融服务和目的地活动预订等增值服务。
4.2 产品结构演变与收入分析从2018年到2024年，携程集团的产品结构发生了显著变化，主要体现在国际化业务比重增加和高利润率服务拓展两个方面。2018年，公司收入主要来自中国国内的酒店和机票预订业务，占比超过80%。而到2024年，国际业务收入占比已提升至30%以上，其中Trip.com品牌的国际OTA平台表现尤为突出。
2024年第二季度财务数据显示，携程集团各业务板块均呈现强劲增长态势：国内业务保持稳定增长，出境游业务恢复至疫情前水平的120%，入境游业务更是呈现爆发式增长，同比增长约100%。公司国际OTA品牌的总收入同比增长约70%，成为增长最快的业务板块。
表：携程集团2024年第二季度业务表现关键指标
2025年第一季度的业绩继续保持了这一增长势头，公司收入达到138亿元人民币，同比增长16%，其中国际业务表现尤为亮眼，全球OTA平台预订量同比增长超过60%，入境旅游预订量增长超过一倍。值得注意的是，2025年五一假期期间，公司国内酒店预订量同比增长20%，出境机票和酒店预订量同比增长30%，尽管泰国目的地因当地事件和地震影响尚未恢复，但日韩和欧洲等长线目的地的需求分流保持了整体增长的稳定性。
5 财务表现深度分析5.1 收入与盈利能力分析携程集团在2018年至2024年间经历了收入规模的大幅波动和恢复性增长。2018年至2019年，公司年收入稳定在350-400亿元人民币之间，净利润率保持在20%左右。2020年至2022年疫情期间，收入一度下滑至200亿元以下，但公司通过成本控制和组织优化，成功将亏损控制在相对较小范围内，展现了出色的危机管理能力。
2023年至2024年，随着全球旅游市场的强劲复苏，携程集团财务表现实现了V型反弹。2024年全年收入达到534亿元人民币，不仅完全恢复至疫情前水平，甚至超过了2019年的表现。2024年第二季度，公司净利润达到39亿元人民币（约5.35亿美元），相比2023年同期的6.48亿元实现了大幅增长。调整后EBITDA（息税折旧摊销前利润）为44亿元人民币（约6.11亿美元），利润率达35%，较2023年同期的33%有所提升。
2025年第一季度，公司继续保持增长势头，实现收入138亿元人民币，同比增长16%；非通用准则净利润为42亿元，净利润率达30%，超出市场预期9%。这主要得益于营销费用的有效控制和政府补贴等非经营性收入的增加。
5.2 资产负债与现金流分析携程集团的财务状况稳健，截至2024年第二季度，公司拥有充足的现金及短期投资储备。关键财务比率显示公司具有较强的偿债能力和盈利效率：
速动比率：1.46（高于行业平均水平，表明短期偿债能力良好）
现金比率：0.73（显示即时流动性充足）
毛利率：80.44%（极高毛利率，符合互联网平台型企业特征）
营业利润率：25.76%（表明运营效率较高）
净利润率：30.93%（2024年第二季度表现优异）
资产回报率(ROA)：1.73
股本回报率(ROE)：2.93
公司的债务结构相对保守，债务权益比为29.29%，负债率为17.26%，表明财务杠杆使用较为谨慎，财务风险可控。这种稳健的财务策略使公司能够在行业低谷期保持财务灵活性，在市场复苏时迅速抓住增长机会。
5.3 2018-2024年财务趋势全景图通过对携程集团过去七年财务数据的分析，可以清晰地看到公司经历了疫情前的稳定期、疫情中的挑战期和疫情后的复苏增长期三个阶段。以下是公司关键财务指标的趋势分析：
表：携程集团2018-2024年 selected 财务指标趋势（单位：亿元人民币）
数据来源：携程集团历年年报及季报
从表中可以看出，携程集团不仅在2024年实现了收入的完全恢复，而且盈利能力和效率指标均创历史新高，这反映了公司通过疫情期间的业务优化和效率提升，实现了高质量的增长复苏。特别是在2024年，公司净利润率达到30.93%，远高于疫情前20%左右的水平，表明公司的业务结构优化和成本控制措施取得了显著成效。
6 竞争力与行业定位分析6.1 市场地位与竞争优势携程集团在中国在线旅游市场处于绝对领先地位，市场份额长期保持在50%以上。通过Ctrip和Qunar双品牌策略，公司成功覆盖了高端商旅和价格敏感型用户两大客群，实现了市场的全方位渗透。在国际市场上，通过Trip.com和Skyscanner品牌的协同效应，公司正逐步扩大其在亚太地区及欧洲市场的影响力。
携程集团的核心竞争优势主要体现在以下几个方面：
规模效应与网络效应：作为中国最大的在线旅游平台，携程拥有庞大的用户基础和供应商网络，这种规模效应带来了显著的采购成本优势和数据积累，同时用户数量的增长会自然提升平台价值，形成强大的网络效应。
技术驱动与人工智能应用：公司持续投资人工智能和大数据分析技术，用于个性化推荐、动态定价、需求预测和服务质量优化。2024年以来，公司更加大了对生成式AI等新技术的应用，旨在通过AI技术革新旅行体验。
全产业链布局：通过纵向整合旅游产业链上下游资源，携程不仅提供预订平台服务，还涉足酒店管理、旅游度假产品设计、金融服务等多个领域，这种全产业链布局增强了其对整个旅游价值链的控制力。
品牌矩阵与多市场覆盖：通过Ctrip、Qunar、Trip.com和Skyscanner等多品牌战略，公司实现了从高端商务到休闲旅游、从国内到国际市场的全方位覆盖，能够满足不同用户群体的多样化需求。
6.2 主要竞争对手比较分析携程集团在全球市场面临的主要竞争对手是Booking Holdings（旗下拥有Booking.com、Agoda、Kayak等品牌）和Expedia Group（旗下拥有Expedia、Hotels.com、Vrbo等品牌）。在中国国内市场，其主要竞争者包括阿里巴巴旗下的飞猪旅行和美团的酒店预订业务。
表：携程集团与主要竞争对手对比分析（2024年数据）
数据来源：各公司2024年年报及公开财务报告
与全球竞争对手相比，携程集团的优势在于其在中国市场的领导地位和全面的一站式服务能力，而Booking Holdings和Expedia则在国际市场覆盖和品牌知名度方面更具优势。值得注意的是，携程集团的净利润率高于国际同行，这主要得益于中国市场的规模效应和相对较高的佣金率水平。
美团在国内本地住宿预订市场对携程构成了一定挑战，特别是在低线城市和中低端酒店市场。然而，携程在高星酒店、国际机票和打包旅游等高端市场仍保持明显优势，两者在一定程度上形成了市场细分格局。
7 风险因素分析7.1 市场与行业风险携程集团面临的首要风险是旅游业周期性波动。全球旅游行业与经济周期高度相关，宏观经济下行、地缘政治冲突、自然灾害或公共卫生事件（如疫情）都可能对旅游需求造成重大冲击。2025年第二季度，尽管国内旅游需求稳健，但国际旅游需求已有减弱迹象，这可能对公司未来业绩增长带来挑战。
另一个重要风险是行业竞争加剧。随着美团、飞猪等本土竞争对手以及国际在线旅游平台的持续投入，价格竞争和营销成本上升可能压缩公司的利润空间。2025年第一季度，公司营销费用占比虽然得到控制，但为了维持市场份额和拓展新市场，未来营销投入可能需要增加，这将影响盈利能力。
7.2 运营与财务风险在运营方面，携程集团面临佣金率下行压力。随着酒店和航空公司的直接销售渠道增强，以及行业竞争的加剧，平台佣金率面临长期下行趋势。虽然公司通过增值服务和交叉销售缓解了这一影响，但佣金率压力仍是长期挑战。
汇率风险也是公司需要关注的重要因素。由于携程集团有相当部分的国际业务收入，汇率波动可能对财务表现产生显著影响。2025年第一季度，公司受益于汇兑损益和政府补贴的超预期，但这部分收益可能难以持续。
7.3 政策与监管风险作为在中美两地上市的公司，携程集团面临复杂的跨境监管环境。中美审计监管合作仍存在不确定性，可能对公司股价和估值造成影响。此外，数据安全和隐私保护监管的加强，也可能增加公司的合规成本和运营复杂度。
旅游行业相关的政策变化，如签证政策调整、旅游补贴政策变化等，也会对业务产生影响。2024年以来多国对中国公民的免签政策放宽促进了出境游增长，但未来政策变化仍存在不确定性。
8 估值分析8.1 历史估值水平携程集团的估值水平在2018年至2024年间经历了较大波动。疫情前（2018-2019年），公司的市盈率(PE)通常在20-30倍之间波动。疫情期间，由于盈利能力的急剧下滑，市盈率一度失去参考意义，投资者更关注市销率(PS)指标，该指标在2020-2021年间维持在3-5倍区间。
随着盈利能力的恢复，2024年携程集团的市盈率回归至15-20倍区间，与全球同业平均水平相当。截至2025年8月，公司的市盈率TTM为10.45倍，市净率MRQ为-16.22倍（负值可能源于财务数据计算方式），每股收益TTM为0.9991美元。这种相对较低的估值水平反映了市场对增长可持续性和地缘政治风险的担忧。
8.2 绝对估值与相对估值基于DCF（现金流折现）模型进行绝对估值分析，假设长期增长率为4%，加权平均资本成本(WACC)为10%，计算得出公司每股内在价值约在65-75美元之间，高于当前股价58.67美元，表明公司可能被市场低估。
从相对估值角度看，与全球同业相比，携程集团的估值水平具有混合优劣势。相对于Booking Holdings的25倍前瞻PE和Expedia的18倍前瞻PE，携程约12倍的前瞻PE显得较为保守，反映了市场对中国经济增长和地缘政治因素的担忧。然而，考虑到携程更高的盈利增长预期和净利润率水平，这种估值折扣可能过度。
8.3 2025年业绩预测与估值基于2025年第一季度的业绩表现和管理层展望，预计携程集团2025年全年收入增长约15-20%，其中国际业务增长预计超过50%，将继续成为主要增长动力。净利润率预计维持在28-30%的水平，非通用准则净利润有望达到160-170亿元人民币。
按当前股价58.67美元计算，公司市值约210亿美元，对应2025年预期市盈率约为13-14倍，低于全球同业平均水平。如果公司能够持续实现高于同业的增长率和盈利能力，估值水平有望获得重估机会。
9 投资建议与结论9.1 投资建议基于以上全面分析，对Trip.com Group Limited（携程集团）给予**"增持"**评级，目标价设定为72美元，对应2025年约18倍预期市盈率，较当前股价有约23%的上涨空间。该评级基于以下理由：
行业复苏趋势明确：全球旅游行业，特别是亚太地区的跨境旅游，仍处于复苏通道中。携程集团作为区域龙头，将优先受益于这一趋势。2025年出境游恢复至2019年同期的120%以上，且仍在持续增长。
市场领导地位稳固：在中国在线旅游市场，携程的领先地位难以撼动，通过多品牌战略实现了用户全方位覆盖，具有较强的定价能力和规模效应。
盈利能力突出：公司的净利润率水平超过30%，高于全球同业，体现了优秀的成本控制能力和运营效率。2025年第一季度非通用准则净利润率30%，超出市场预期。
国际化增长空间巨大：Trip.com品牌的国际业务增长迅猛，2025年第一季度收入增长约80%，未来在亚太市场和欧洲市场的扩张将打开新的增长空间。
估值吸引力：当前约12倍前瞻PE的估值水平未能充分反映公司的增长潜力和市场地位，相对于全球同业存在折价，提供了较好的投资机会。
9.2 关键风险提示投资携程集团需关注以下关键风险：
全球经济增长放缓可能抑制旅游需求，特别是高价值的国际旅行和商务旅行需求；
中美监管政策变化可能影响公司在美国市场的上市地位和估值水平；
行业竞争加剧可能导致价格战和营销成本上升，压缩利润空间；
地缘政治因素可能影响国际旅游市场的复苏进程，特别是亚太地区的旅游交流。
9.3 长期展望长期来看，携程集团正处于从中国领先向全球领先旅游平台转型的关键阶段。公司通过技术驱动、全球化布局和产品创新三大战略，有望在未来3-5年内实现可持续增长。人工智能技术的应用将进一步提升个性化推荐能力和运营效率，改善用户体验并降低服务成本。全球化扩张，特别是Trip.com品牌在亚太市场和欧洲市场的发展，将减少公司对中国市场的依赖，实现更加均衡的区域增长。
此外，公司在新兴业务领域的投资，如入境旅游、本地生活和内容营销等，也有望贡献新的增长点。2025年推出的"口碑旅行排行榜"等创新产品，通过整合用户评论、智能算法和精选内容，重塑旅行者发现目的地的方式，增强了用户黏性和平台价值。
综上，携程集团是一家具有强大市场地位、优秀盈利能力和显著增长潜力的旅游科技公司。虽然面临行业周期性和竞争性挑战，但其坚实的业务基础和技术能力使其能够在长期内为投资者创造价值。建议投资者在当前估值水平上增持，并长期持有分享中国及全球旅游行业增长的红利。
参考文献和数据来源携程集团2024年第二季度财务业绩报告. https:// 网页链接{网页链接 }
携程集团2024年第一季度财务业绩报告. https:// 网页链接{网页链接 }
WTA Member News - 20250530. https:// 网页链接{网页链接 }
hoopsAI | TCOM - Real-time Overview. https:// 网页链接{网页链接 }
Trip.com releases its 2025 Word-of-Mouth Travel Rankings. 网页链接
国内旅游需求稳健，Trip.com维持投入. 网页链接
Trip.com. 网页链接
旅行动物园_F10. 网页链接
注：本报告基于公开信息和分析师独立分析，仅供参考，投资决策需建立在个人独立判断之上。股市有风险，投资需谨慎。
$携程(TCOM)$ $携程(CTRP)$ $携程集团-S(09961)$